管清友:2019下半年到底买房还是买股

股票周期还没有结束,实体周期还没有开始,2019不能简单的重复2015的先炒股后买房策略。
  财富成都智库力荐: 文 / 管清友(微信公众号:吴晓波频道)

  从历史的经验来看,一轮经济周期里几乎每一类资产都有上涨机会,包括衰退初期的债券,衰退后期的股票,复苏初期的房地产和大宗商品,滞胀期的现金类资产等等,我们以资产命名把市场周期划分为四个阶段:债券为王、股票为王、实体为王、避险为王。

  但债券和现金等资产的收益相对较低,大宗商品等高杠杆资产的风险又太大,不适合个人操作,所以真正能够产生超额收益又相对稳健的好机会其实就两次:

  第一次是衰退下半场买股票类资产,比如在2014年下半年介入股票,到2015年5月都是牛市,这期间全A指数涨了大约200%;第二次是衰退后期到复苏初期买房地产,比如2015年下半年买房到2017年基本上都可以翻一倍,算上杠杆收益就更高了。
  中国式资产配置极简框架

  数据来源:如是金融研究院

  2019年,我们又来到了短周期经济衰退的下半场,按照历史的经验,应该是股市的show time。所以今年股市有机会是在预期之中的,但超预期的是,这一次的行情比上一次更加来去匆匆,上证综指仅仅涨了30%就拐头向下了。

  现在大家面临的问题是,股票为王的周期是不是结束了?现在是不是又到了2015年炒完股再买房的关键位置?我们的判断是,股票周期还没有结束,实体周期还没有开始,2019不能简单的重复2015的先炒股后买房策略。

  第一,时机还不对。

  从以往的规律来看,衰退后期到复苏的初期是买房的最佳时机,而目前经济还处在下行的后半场,政策宽松依然相对稳健,没有类似2015年连续降息、PPP、专项建设基金和地产2014年930+2015年330信贷调整那样的大招,所以目前的周期仍然处于股票为王阶段。

  2019年上半年的社融数据有所改善,进入到了筑底的阶段,按照以往的经验,新增社融规模同比相对于经济景气度指数PMI有一定的领先性,尤其是在触底反弹阶段,领先于PMI指数1-3个季度,这意味着目前短周期经济还处在下行期,最早在年底到明年年初可能触底反弹。从库存周期的量价博弈机制来看,目前处在工业处在主动去库存的阶段,库存出清还没有完成。

   第二,即便到了时机,这次也不一样,房地产不会像上轮周期那样暴涨。

  我们继续往下推演,即便流动性开始进入实体经济,实体经济开始复苏,实体资产开始接棒股票开始走牛,市场也很难再重演2016-2017年的房地产大牛市。从政策来看,房地产政策定调已经发生了根本变化,过去是全国统一刺激去库存,现在是“房住不炒”“因城施策”,所以不太可能搞之前那样级别的宽松。

  政策只是经济的结果,背后的逻辑是房地产已经进入一个新的长周期,人口老龄化导致刚需放缓,持续的高投资导致供应过剩,持续的上涨导致房价严重脱离老百姓收入水平,泡沫化风险加剧,这些都意味着房价的上涨动力正在趋势性减弱。

  长期看,有人口吸引力的核心城市还会缓慢上涨,但大部分收缩型的中小城市房价可能会停滞甚至下跌。

  因此,“先炒股后买房”就一步实现财富自由的时代已经过去了,这不只是针对2019,也是针对未来十年。长期来看,资产配置的逻辑必须发生变化,从价格投机转向价值投资,从快钱转向慢钱。短期来看,2019年下半年的各类资产可能呈现以下特点:

  第一,非典型宽松配合贸易战暂缓,股市估值会出现一定修复,但重现疯牛几乎无可能。A股市场盈利处在下行周期的尾部,走势主要受到估值因素驱动。但本轮的政策宽松的力度受制于通胀和监管强周期的限制,难有大幅宽松;年初的估值修复已经将全年的空间用的差不多了,从估值上看股市的性价比已经不高了。

  第二,债市可能结束上半年的纠结重新走牛,有较高的配置价值。

  虽然处在股票为王阶段,但股市的行情在上半年已经得到了体现,股债风险溢价已经有所下降,类似于2015年下半年的股债关系。长端利率的走势主要是由基本面决定,目前中国的短周期经济尚未见底,而全球货币宽松周期的开启也为国内货币政策留出更多腾挪的空间,利率仍然有下行的余地。

  信用债市场将出现分化,高评级信用债配置价值上升。受益于2018年的宽信用政策,高评级企业的融资条件缓解,高评级债券的信用利差从2018年开始震荡下行,配置价值上升;但盈利周期继续探底,低评级企业的融资环境仍然在恶化,导致2019年的违约风险不减。

  高评级企业债与低评级企业债信用利差背离

  第三,黄金大概率有机会,下半年全球经济衰退且美元贬值的预期下,黄金受益。

  黄金价格的影响因素比较复杂,一方面黄金是重要的避险资产,经济衰退或危机爆发对黄金产生利好;另一方面,国际黄金又是由美元定价的,美元贬值一般对应黄金价格上涨。

  因此,对黄金的判断依赖对经济、美元以及风险事件的判断,其中前两者预测的价值较大。下半年全球经济将继续衰退是毋庸置疑的:主要经济体美国、中国、欧洲、日本将都处在短周期的下行阶段。

  但本轮美国与欧洲在短周期的节奏上并不同步,欧洲经济在2018年Q1进入下行期,目前PMI已经跌到50枯荣线以下,而美国经济在2018年Q4才出现下滑迹象,目前PMI仍然有51.7;未来随着美国经济加速下行,而其他国家进入筑底的阶段,美元将进入贬值区间,而美联储降息预期升温会使美元贬值来得更早一些,所以短期来看美元指数有下行压力。

   第四,人民币汇率不会破7,贸易战缓和叠加外部降息潮缓解汇率风险。

  贸易战的缓和使政治因素对汇率市场的影响将大幅减弱,中美汇率将逐渐向市场化因素的定价回归。随着美国经济步入下行期和美联储降息渐近,中美在基本面和货币政策中的差异将缩小,甚至存在美国经济差于中国、宽松力度强于中国的可能,人民币汇率存在升值的空间。

  即使中美关系进一步紧张,市场在经历了几次波折之后会对冲击越来越不敏感;同时,央行对汇率稳定的管控力度并没有减弱,虽然没有直接入市干预,但通过发行离岸票据回笼离岸市场人民币的频率加快,因此人民币汇率实质性破7的可能性不大,将继续在窄区间内双向波动。

   第五,大宗商品市场基本面还是偏弱,但可能有流动性驱动的短机会。

  商品市场的主要影响因素是基本面和风险偏好。今年上半年全球经济处在共振向下的区间,但全球货币宽松周期逐渐开启、流动性改善助推了风险偏好回暖,所以商品中的风险资产在1季度普遍收益领先;但2季度基本面逻辑再次占主导,商品的收益很快被抹平,指数重回下行趋势。

  下半年,我们判断全球经济将处在加速下行阶段,从基本面角度继续利空大宗商品;但美、欧央行降息的预期大幅上升,可能会有流动性改善驱动的短期机会。


  *文稿来源:如是金融研究院(RuShiYanJiu)

  
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