财富成都读者分享：那么阿里系的并购征程一路走来，是沿着什么样的逻辑？今后又将如何走下去呢？以阿里系为代表的互联网巨头的并购，会给之前市场上活跃的VC们和创业者们带来什么样的影响呢？海通开元投资TMT团队分享的文章，就以上两点、沿着一纵一横的视角做一些讨论。

    纵观：   一、阿里系并购之路的缘起

    （一）C2C平台面临边缘化

    阿里系在电商2C领域主要依靠淘宝和天猫两大平台。2012年12月3日，阿里巴巴集团在杭州宣布，截止2012年11月30日晚上9点50分，阿里巴巴集团下的淘宝网和天猫的总交易额已经突破10000亿大关，占全国社会消费品零售总额的近5%。

    从收入上看，C2C领域的淘宝占据着国内C2C市场的绝对垄断地位。

    虽然阿里巴巴依靠淘宝网在C2C市场所向无敌，但B2C市场才是未来中国电商的绝对主力。一方面，这是由于近五年、尤其京东发力以后，中国电商借助着巨额资本的助力，已摆脱了草根时代，向着高强度、高速度、高效率、全品类迅速发展。B2C领域的产品品类不但赶超C2C的淘宝，更是在售后服务上有着C2C难以比拟的优势。用户在大类物品的选择上更倾向于京东等B2C类平台，而C类平台伴随着今年电商征税的展开，其原有的价格优势也必然会被颠覆。

    另一方面，淘宝网日益臃肿的架构也给了美丽说、蘑菇街、口袋购物等电商导购网站以可乘之机。

    一个小小的蘑菇街，其注册用户数高达4000万，而诞生时间仅仅为2年；美丽说的注册用户数也高达3500万人，这对淘宝而言不得不引起警惕，淘宝在电商领域如果不做到把用户牢牢控制在手中，最后很有可能变成百度在搜索领域的格局，即自身成为用户浏览的第一入口，用户随后转入中间页中，与百度不同的是，导购网站的出现，使得淘宝首页的存在感也弱化了，淘宝作为流量中转分发核心平台的地位也在被颠覆。

    虽然用户最终的购买行为仍然发生在淘宝主体内，商家的网点也是开在淘宝上，短期内对淘宝的收入并不产生影响，但对于一个2C的平台来讲，在用户心中存在感的弱化意味着什么相信大家都是很清楚的。

    因此，从长远看，一方面阿里巴巴原有的绝对优势产品C2C淘宝网面临着被B2C领域逐步颠覆的风险，另一方面导购网站的出现使得淘宝自身也被逐渐边缘化。

    （二）B2C平台，天猫面临激烈竞争

    C2C平台淘宝一家独大，但在未来最有希望成长为网购主力的B2C平台，其竞争要远比C2C领域激烈得多。由于品类更多，供应商也更大更正规，并且最重要的因素——物流和线下服务被摆到了更重要的位置，于是新崛起的+原有的电商平台（京东、当当、唯品会等），原有较多线下渠道的后转型平台（银泰、苏宁、国美等）都有望在这一领域分一杯羹。

    从艾瑞发布的《2012年中国B2C在线零售商Top50研究报告（简版）》披露的数据来看：（只统计其官网交易额，未统计其其他渠道数据，因此与实际数据有出入）天猫以其全年2000多亿（与上文的数据略有出入）销售额稳居第一，京东商城销售额660亿人民币。其2011年销售额为300亿元，增速超过100%。快于天猫的销售增速。

    由上表可见，在B2C领域，虽然天猫仍稳坐第一把交椅，但几家后起之秀增速很快，尤其是京东、苏宁、腾讯系，其不论是在资金上还是在供应链管理上，都有较强的优势，有望与天猫在未来展开激烈争夺。

    （三）针对自身的短板，阿里从两方面展开了并购

    从以上两方面分析了阿里目前面临的挑战后，阿里巴巴针对以上物流和客户两大短板，以及淘宝网的完善和天猫新客户的发掘，展开了并购。

    在自身主业的电商领域，阿里的并购集中在参股、并购一些能够为平台在流量导入、后台服务、营销、托管等一条龙服务的企业。淘宝成为一个解决商户吃喝拉撒，商户只需要负责销售赚钱，其他均可不闻不问的百货商场。

    另一方面，阿里巴巴近期并购的主要目的是更加主动地靠近消费者，了解消费者的需求。如果说之前淘宝/天猫是坐商的话，那现在投资的社交应用、地图、O2O应该都属于行商的范围，即从观察用户的位置、使用习惯等信息，及时了解用户的需求并进行有节制的信息推送，同时也可以借助LBS功能，给用户提供更为方便、精准的服务。

    二、阿里系并购的打法

    （一）2011年前针对淘宝网周边的并购打造了淘宝大卖场

    阿里巴巴针对自身电商领域的并购主要集中在2011年之前。

    从阿里巴巴2011年之前的并购业务来看，主要是围绕在为淘宝网的上下游客户提供服务。例如口碑网，更像是大众点评的前身，其致力于为淘宝的商户提供2C的生活服务，而上海宝尊则是淘宝为直接服务自身电子商务客户而投资的品牌电商一站式解决方案商。

    阿里巴巴对物流企业的投入在“菜鸟”诞生前处于试水阶段，阿里将“云物流”的实践者交给了星辰急便，将“云物流”的技术支撑交给了马云个人参股的浙江百世物流。下重金投入的星辰急便最先倒下，百世物流也发掘概念支撑不了公司的实际运营，于是最终也走上了传统物流的老路。

    两家“云物流”企业的失败给了阿里巴巴的物流之路很大打击，虽然现在“菜鸟”网络打的牌仍然类似“云物流”概念，但玩家已经变成了四通一达这类物流业巨头，他们对于阿里的大物流体系也处于观望状态，因此我认为短期内除非阿里自身砸钱，否则忽悠快递企业在仓储上继续下血本是有较大困难的。

    正是阿里巴巴在淘宝电商运营、物流上不遗余力的大力并购，才打造出目前运作有效，客户体验良好的大淘宝生态圈。客户使用淘宝的服务，在淘宝上开店，网站的CRM运营等一条龙服务可以委托给上海宝尊，涉及到日常生活消费的可以在口碑网上做营销，物流在一定程度上也可以使用百世物流的服务。大部分服务均在淘宝自身的架构中完成了。

    （二）2011年后的并购，阿里希望寻找到2C业务的真正出口

    然而仅仅围绕淘宝网客户的运营展开并购是远远不够的，正如前文所说，伴随着导购网站的兴起和B2C业务上对手的增多，阿里更为紧迫的目标是建设围绕消费者与对手进行贴身作战，解决用户平时衣食住行的一揽子服务，找到真正属于自己的2C出口，于是自2011年以来，阿里巴巴针对个人消费者用户的产品并购就拉开了帷幕。

    观察阿里巴巴最近两年的收购，我们发现，阿里巴巴并购的主要目的是更加主动地靠近消费者，了解消费者的需求。如果说之前淘宝/天猫是坐商的话，那现在投资的社交应用、地图、O2O应该都属于行商的范围，即从观察用户的位置、使用习惯等信息，及时了解用户的需求并进行有节制的信息推送，同时也可以借助LBS功能，给用户提供更为方便、精准的服务。

    但这真的有效么？

    从目前看，阿里巴巴在消费领域的并购目前仍没有与自身强大的竞争力结合的趋势。我认为原因如下：

    没有账号体系的平台是靠不住的，空有账号却无法提供有粘性的服务的平台一样靠不住。

    腾讯的账号体系+有粘性的QQ/微信服务，构成了其最强的护城河，百度的账号体系目前的推广效果并不好，用户除了在PC上查个地图然后发到自己的手机号码上，似乎真正用到账号的机会不多。而淘宝的账号目前可以提供有粘度的服务（C2C、B2C），但竞争对手的崛起会造成其粘度下降，这个时候就有必要考虑是否能有新的思路来成就自己的平台了。

    阿里选择了向几乎所有的2C端进军，不论是O2O（美团、高德）、音乐（虾米）、旅游（在路上）、打车（快的）、社交（陌陌、新浪微博），旅游（在路上、穷游网），几乎所有与终端消费者贴近的领域，阿里都有投资、布局。

    阿里的想法是好的，但最大的问题在于后期整合，由于阿里在这些应用中，除虾米以外，其余的投资均属于少数股权投资（或美其名曰战略投资），但话语权并不像控股企业一样强，这造成的最大问题就是双方的账号是不互通的。

    登录腾讯系的易迅就可以看到，易迅直接把用户的QQ认证为自己的登录账户了，这个才叫真正的账号互通。

    而阿里投资的企业，现在也没几个可以直接用淘宝/天猫账号就能顺利使用的，举个简单的例子，阿里投资的高德地图的打车功能，其打车接入的是嘀嘀打车，而非阿里投资的快的打车，这种形式投资未来很有可能会像百度对去哪儿、安居客、齐家网等的投资一样，只有从流量变现上收点钱，但跟自身主营业务没有协同作用，连自己投资公司的账号体系都不互通，不得不说是非控股型收购最大的缺陷。

    阿里的初衷是好的，并且也及早考虑到了在这方面的布局，日后如果在实施上能够对企业施加更多影响力，将账号体系及时推广开，也不失为在激烈竞争中翻身的一大机会。

    （三）总结阿里并购之路的原因和未来走向

    结合以上的数据和论点，笔者在阿里并购的起因和未来布局做出如下的判断：

    1、在B2C领域，受到京东等电商企业以及传统商业模式线上化的竞争，天猫面临红海竞争，提高自己的物流能力成为关键；

    2、在C2C领域，淘宝网目前占据垄断优势，但其入口地位在受到导购网站的挑战，未来有沦为类似百度在互联网PC端尴尬地位的可能；

    3、为了化解以上2点构成的风险和挑战，阿里系的并购分为三条主线：

    第一条是围绕自身的淘宝、天猫客户，通过并购为店主提供淘宝店运营、宣传、托管等一系列服务的公司，将淘宝打造成受商户欢迎的卖场，这部分的并购效果明显，被并购公司已经很好地与淘宝融为一体；

    第二条是未来应对物流的挑战，在自建物流起步晚一步的前提下，利用现有快递力量，通过并购收购物流IT后台服务企业，从而在与京东的物流大战中实现“四两拨千斤”，这部分并购目前尚未达到当初的目的；

    第三条是展开对用户终端的疯狂贴身占领，但目前的少数股权投资造成其对被投资企业影响力缺失，账号领域和后台数据的互通将成为后续推进的关键。

    横观

    三、互联网领域并购对VC及创业企业的影响分析

    在上一部分中，我们分析了阿里集团在互联网竞争格局下的并购原因和打法，在目前的卡位战中，不论是阿里系闪电入股新浪微博、增持UC，还是百度鲸吞PPS，抑或搜狗屡传绯闻，一身两卖，都逃不出VC们的眼睛，也给了广大中小创业者以希望，下面这章我们分析一下BAT三大巨头的并购实力究竟如何，互联网巨头并购时代的到来将给中国的VC和创业者们带来什么样的变化。

    （一）三大巨头并购实力不可小觑
    首先我们分析一下BAT三大互联网巨头们现有的并购实力如何。

    由于阿里巴巴集团为非上市公司，因此我们无法获取其详细财务报表，我们查阅了百度和腾讯的财报，列明主要财务指标如下：

    百度于2012年11月发行了价值15亿美元的债券，充实了其资产负债表，财报显示，百度截止2012年底的长期借贷为97亿元人民币，百度拥有的短期可变现资产（现金及现金等价物+其他短期投资）高达293亿元人民币。百度截止2012年底的资产负债率为40%，其总资产高达457亿元人民币，截止2013年6月20日，市值2048亿人民币，还有更多利用信贷融资的空间，也可以利用股权融资进行收购。

    腾讯的2012年年报显示，集团拥有的短期可变现资产额为272亿元人民币，截止2012年底，腾讯控股的总资产为753亿元人民币，截止2013年6月20日的市值为4299亿人民币。

    阿里巴巴由于未披露自身财务报表，因此我们仅能从之前的媒体报道中获取一些信息，阿里巴巴的2012年四个季度营收分别为8.05亿美元、10.77亿美元、11.77亿美元和18.4亿美元，总营收达到48.99亿美元。中国电子商务研究中心的数据显示，2010～2012年(财年)，阿里巴巴的全年营收平均增长率为69.48%。按照其四季度34.5%的净利润率，阿里集团2012年全年净利润在16.9亿美元，约合105亿人民币。

    从阿里巴巴的贷款原因来看，由于阿里巴巴在2012年5月与雅虎达成了购股协议，阿里巴巴集团将以63亿美元现金和不超过8亿美元的新增阿里巴巴集团优先股，回购雅虎手中持有阿里巴巴集团股份的50%，相当于阿里巴巴集团当前股权的20%（阿里巴巴估值为350亿美元）。

    阿里巴巴集团将动用部分现金储备，同时计划通过借贷、股权和股权关联融资相结合的方式筹措回购资金。

    2012年，阿里巴巴完成共40亿美元的数笔贷款，包括一笔由8家银行在7月签约的4年期10亿美元贷款，加上6月时签约的另外三笔各10亿美元贷款。（其中国开行提供了20亿美元）

    2012年9月18日，阿里巴巴集团宣布，对雅虎76亿美元的股份回购计划全部完成。阿里巴巴集团以63亿美金现金及价值8亿美金的阿里巴巴集团优先股，回购雅虎手中持有阿里巴巴集团股份的50%（集团总股份的21%）。交易完成后，软银和雅虎在阿里巴巴董事会的投票权之和将降至50%以下。

    包括此次40亿美元贷款在内，阿里巴巴在一年内累计融资120亿美元，资金除用于回购雅虎的持股外，还完成了香港上市的阿里巴巴的私有化（25亿美元）。

    阿里巴巴集团表示，此次交易完成后，集团的现金储备为30亿美元。

    2013年5月，阿里巴巴又与包括澳新银行、瑞士信贷集团、花旗集团、德意志银行、星展集团、汇丰控股、摩根大通、摩根士丹利和瑞穗实业银行在内的海外金融巨头签署了一笔80亿美元的贷款协议。

    80亿美元融资分成三部分：25亿美元三年期定期贷款、15亿美元三年期循环信贷和40亿美元5年期定期贷款，循环信贷部分不采用银团贷款方式。境内贷款规模不超过95亿人民币。

    据媒体报道的阿里集团相关人士表述，阿里集团目前握有50亿美元的现金，可用于并购。本次贷款中的40亿美元用于偿还去年的40亿美元贷款。而根据阿里集团的说法，集团的现金储备在近一年的时间里只增长了20亿美元（50亿-30亿），只略高于集团2012年的净利润，我只能理解为阿里的这些银团贷款其实并不是用于并购的，而是全部用来解决股权的历史问题的，阿里并购所能动用的资金目前仅限于集团自身的造血功能产生的现金流。

    由于阿里为解决管理团队与软银和雅虎之间的股权比例，使用了过多的银团贷款、以及吸引博裕资本、中信资本等PE投资，其IPO之前继续使用PE资金融资和大规模贷款的能力似乎略显不足。

    即便如此，阿里集团仅每年的净利润就高达百亿人民币以上，再加上其折合300亿人民币的现金储备，其并购实力还是非常惊人的。

    （二）BAT三大巨头的并购可以有效刺激VC投资者的投资热情

    根据上面的数据推算，BAT三大巨头目前账面上可随时用于并购的资金量在860亿人民币左右（140亿美金），三大巨头2012年净利润合计月337亿人民币（55亿美元），并且每年都保持40%以上的增速，不考虑巨头们后续的任何融资（发行债券、股权融资、IPO等），仅依赖其每年净利润的现金流流入，则未来每年三大巨头手上都掌握有50亿美元以上的自有资金供其支配。

    根据投中集团的统计数据，2012年国内市场共披露创业投资（VC）案例566起，投资金额47.67亿美元，案例数量相比2011年全年（披露976起案例、投资总额89.47亿美元）分别下降42.0%和46.7%。

    在这其中，从投资规模来看，互联网依然位列各行业之首，披露投资总额9.84亿美元，占比20.8%。电子商务依然是投资最活跃细分行业，投资案例涉及泛奢侈品等垂直电商、电商服务外包等诸多领域。此外，垂直网络社区、网页游戏及网络营销等细分行业，也均披露多起投资案例。

    从以上数据分析，通常美元基金的投资期长达7年左右，以2010-2012年3年的互联网领域投资金额在67亿美元左右，BAT三大巨头在未来3年内，手头的现金+可预期的自由现金流量在140+55*3=305亿美元左右，即便近3年互联网领域的投资案例达到3倍的收益，BAT三大巨头现有的并购能力也可以吃下整个盘子。（这里采用的是较为粗略的算法，实际以VC的投资回报来看，投资项目中有90%以上是无法走到最后的并购流程的，其余10%的项目独享剩下的最大并购或IPO蛋糕）。

    从上述表格中也可以看出，不考虑银团贷款等因素，BAT三大巨头每年的自由现金流就已经超过近两年的整个VC领域并购退出案例的总金额，不得不说，未来的互联网领域并购将大有所为。

    （三）巨头的并购给了创业者更多发挥的空间

    按照以往VC对互联网企业的投资，其退出方式几乎只有一个：赴美上市。

    而美国资本市场是一个“只认第一、不认第二”的残酷市场，在面临众多领域已有数个“第一”的环境下，小公司赴美上市几乎无望。

    另一点，对于很多创业团队来说，创立的企业很难有快速变现的途径，甚至连自身独立运营的商业模式都没有，比如友盟、虾米等，对于这类“长效”但“有价值”的企业，在以往很多VC会退避三舍。

    互联网巨头的加入不光为VC，也为广大创业者带来了福音。

    论上市公司：高德、新浪（微博）等已经在美国资本市场挂牌的企业仍然吸引阿里巴巴投资入股；论非上市公司：PPS、PPTV、UCWeb等因为已经有巨头上市在前的行业“老二”也得到了产业巨头的垂青；论初创团队：百度、阿里成为了“创新工场”等创业孵化器的最佳“接盘选手”。

    有了“接盘男”的存在，天使投资和VC投资对初创型团队的兴趣大大增加，并且类似“美拍类产品”，“数据分析类”产品这些以往很难拿到大额投资独立发展的创业团队，也纷纷借助资本的力量实现飞跃式发展，最终并入了产业巨头之中，这就是互联网大鳄给这个行业新鲜血液带来的最大帮助。

    （四）中国互联网未来将呈现出崭新的并购时代

    由于并购的要求与门槛相较IPO都大为宽松，且估值因素中不需要考虑为数众多的中小股东，其效率更高，因此，很多VC所投资的无法走到IPO流程的企业，均有被现有巨头并购的可能，与之前巨头们的“卡、抢、抄”相比，互联网创业者的生存环境将得到极大的改善，VC也乐于见到除IPO之外的新的退出路径，这也会刺激天使、VC阶段投资的兴起，中国互联网领域将迎来“个位数的大额并购+几十甚至上百单的小额收购+上千起的战略投资”为主要模式的新时代。

    财富成都编辑部提示：智库分享栏目文章，为财富成都智库、专栏作者及资深会员撰写或推荐分享的内容，目的在于促进投资、创业者们的交流和发展。好东西大家共分享将更具价值。财富成都智库欢迎就此话题撰写、分享更多商业智慧。如果因此侵害了作者本人或相关方的意愿，请您及时告知，我们将暂停分享。（实习编辑：周明星）