财富成都创业交流（界面新闻 ，作者周伊雪）11月26日，在位于加利福尼亚州半月湾的一处办公室内，50多位来自软银被投公司的CFO及其他高管们正襟危坐，等待着来自软银集团董事长兼总裁孙正义的最新训导。

　　由孙正义募集并管理的愿景基金刚刚遭遇了一场重大挫折，其重仓的超级独角兽WeWork刚刚结束了一场狼狈不堪的失败IPO之旅。不足10个月时间内，这家美国私募市场估值最高的明星公司从470亿美金一路掉落至70亿美金，其魅力超凡的创始人亚当诺依曼则被赶出了公司。
　　“现金流是唯一重要的东西。”在一段预先录制的视频中，孙正义反复向高管们强调这个观点。“忘掉炒作吧，我从最近的事件中学到了很多，GMV、收入或者用户数量这些都很难证明正确。所以不需要我再重复了吧？公司估值是多少？就是稳定状态下现金流的倍数。”
　　考虑到在过去两年中孙正义习惯于一掷千金的投资风格，这样的转变很能够说明他在WeWork上栽了多大的跟头。
　　中国社交电商淘集集创始人张正平应该会期望能早点听到这样的忠告。这家在去年底曾拿到老虎基金和DST等一线美元基金的初创公司，梦想着成为第二个拼多多，靠着激进的营销和补贴迅速做高交易额和日活用户数，最终却陷入资金链断裂困境中，直至宣布破产。
　　张正平曾四处找钱，一度迫切希望能被阿里收购。不过过去几年里被无数风口轮番伤到的投资人已经不愿或无力再砸钱赌一个危险的商业模式，而即使不差钱的阿里也已收紧了战略投资的钱袋子。
　　“如今，世界已经改变了。”孙正义说到。无人再愿意接盘的淘集集大概可以作为这句话的一个注脚。
　　01
　　钱更少了
　　从去年三季度开始，钱荒就在一级市场蔓延。寒冬早已不是新话题，只是没有人想到会持续如此之久。
　　一家AI初创公司创始人告诉界面新闻，公司从年初就开启的一轮融资到现在，仍然没有最后敲定，而按照原来的市场状况最多几个月就能融资成功。
　　初创公司们寻求融资的估值预期也随着市场变化不断向下调整。一家管理资金规模80亿人民币的VC合伙人告诉界面新闻，其被投公司中有38家公司今年进新一轮融资，原来会期待每年估值翻番，数据好的甚至期望翻三五倍，但今年最多就涨了30%。
　　IT桔子数据库显示，截至12月6日，2019年关闭的公司有327家，与去年全年倒闭458家相比。虽然数量上有所减少，但今年值得关注的是，更多已经具备一定市场影响力的头部公司也倒下了。
　　除了淘集集外，估值50亿元人民币的熊猫TV在今年3月份因无法融资宣布破产，其创始人王思聪被限制消费。1月份，曾估值10亿美金、在上海地区市场占有率达到30%的二手房交易平台爱屋及乌被曝官网、APP停止运营，走完了从明星到倒闭的短短5年历程。
　　进入12月，更多生鲜社区电商爆雷的消息接连不断。这个行业曾在年初掀起一波小风口，然而不到一年时间也已一地鸡毛。获得晨兴、高瓴等一线机构投资的呆萝卜宣布关闭杭州中心，APP上的商品全部下架。随后，吉又鲜、妙生活等生鲜电商等接连出现融资失败、裁员、关店的消息。
　　大批人民币基金在寒冬中都倒掉了，这导致大批创业公司拿不到救命钱。“现在市场上的钱感觉上至少少了30%，人民币基金会少得更多。”熊猫资本合伙人毛圣博对界面新闻说。投中数据则显示，一级市场的投融资金额已经在不到六个季度内跌去了六成。
　　华创资本合伙人熊伟铭透露，因为缺少资金，一些在市场上品牌还不错的人民币基金，已经把团队整体撤掉，合伙人也不再投新项目，只赚管理费。
　　缺少资金的不止是风险投资机构，曾经在一级市场极为活跃的阿里、腾讯也开始大幅收紧投资的数量和规模。
　　据Dealogic数据，截至12月16日，2019年阿里共参与37宗交易，总金额125亿美元，而2018年阿里参与了70宗交易，总金额为547亿美元。与去年相比，阿里的投资数量下降47%、投资金额更是下降约77%。另一位一级市场大买家腾讯，今年以来参与了72宗交易，总金额159亿美元。比2018年投资数量同比下降22%，投资金额同比下降55%。
　　这意味着，靠融资烧钱扩张，而自身没有造血能力的初创公司越来越难以拿到投资机构或者大公司战投部门的钱了，而这样的状况在未来一年内或许还将持续。
　　泰合资本调研了30多家头部投资机构在未来一年的投融资策略，包括战投、美元和人民币机构。调研结果显示，只有14%的机构表示他们在未来一年的投资策略会更活跃，有57%的机构表示会进一步收缩，还有29%会维持现有的节奏。
　　02
　　寻找next big thing
　　“比资金荒更严重的是项目荒。今年没有看到什么真正意义上的好项目。”相比于募资难，对毛圣博来说，过去一年中感受最深刻的是项目荒。市场上新增初创公司的数量在急速减少——今年新成立1700多家新经济公司，仅为去年两成左右。
　　与绝大多数人感受不同的是，从数量上来看，今年实际上是一个中企IPO大年。截至第三季度，全年已经有22家互联网企业完成上市，这个数字甚至比2018年全年总和还要多。
　　如此多的IPO项目，但存在感却不强，远远弱于2018年。去年，美团、小米、拼多多等明星公司的IPO备受市场关注，这些公司的市值也多在百亿美金量级。而今年上市的企业，比如云集、斗鱼、网易有道等，大多数市值在十亿美金量级，有的甚至仅在几亿美金。
　　这种境况反应了毛圣博从2015年起就感受到的一个事实——移动互联网创新已经接近尾声，进入挤牙膏阶段，越往后越难。“往回看的话，过去5年就只挤出来了一个拼多多。”
　　毛圣博于2010年进入风险投资行业，最初在启明创投，投出了Face++、七牛云等科技公司，是启明创投最年轻的副总裁之一。2015年，他与另外三位合伙人共同创立熊猫资本。这只年轻的早期投资机构因投中了摩拜单车这个明星项目迅速为市场所知。
　　“现在都搞不清互联网之后next big thing是什么，没有答案。”在毛圣博看来，每个大平台都会有承载的硬件，比如从互联网到移动互联网，分别对应着PC和手机，但现在手机的创新已经进入瓶颈，下一代硬件却还迟迟没有出现。
　　这难免令他怀念2010年之后开启的一轮移动互联网创业热潮。毛圣博做技术出身，他认为创业就像函数一样，“以前有GPS、WIFI、触控屏幕，这些组合在一起就可以玩出各种花样。摩拜本质上就是自行车加上传感器。但现在的局面是，输入参数很少，输出必然也不会丰富。”他说。
　　所有风险投资人都在渴望下一个平台级机会的到来——人工智能曾是他们押注的行业之一。2016年，以AlphaGo战胜韩国围棋九段选手李世石为标志，人工智能技术在全世界范围内掀起一轮创业和投资热潮，资金和人才迅速涌向人工智能领域，就像曾经在互联网和移动互联网时代发生的一样。
　　孙正义是所有人中最为瞩目的支持者，他所募集的千亿美金规模愿景基金就将绝大部分资金投向人工智能。孙正义在各个场合宣扬，AI会重新定义一切，各行各业、生产方式甚至人们的生活方式。
　　但三年过去，人工智能的落地进展并不如当初预期的乐观。
　　“现在大家发现，人工智能可能不太像是互联网一样能够改变生产关系的技术，更像是工具，只不过原来是自行车，现在变成摩托车跑快了点，但干的还是一样的事。”在位于华贸中心四层的办公室内，熊伟铭反思说，但他随即又话锋一转，“也许到强人工智能，可能又不一样了。”
　　有些出乎意料地是，过去主要看面向消费端创业项目的毛圣博今年将绝大部分精力用在看AI项目。他认为在泡沫过后，人工智能现在才真正到可以落地的时候。今年，他投了一家以AI技术帮助药厂做新药研发的公司，以及一家以AI技术提供呼叫中心服务的公司。这两个公司的共同特点是，直接向企业客户提供产品或服务收取费用，商业模式清晰，现金流稳健。
　　“你认为AI可能诞生百亿甚至千亿美金的公司吗？”对于这个问题，毛圣博的回答是，“投资人也要靠天吃饭，没有大浪，只能找中浪，反正就找当下最高的浪。”
　　03
　　这次不一样
　　如果以2009年创业板开闸作为国内风险投资、私募股权行业发展的起点。过去十年，这个年轻的行业实际上已经历过多次周期。
　　2008年到2009年的全球金融危机、2012年A股IPO暂停一年，以及2016年为治理股灾，监管要求在多个行业暂停并购、上市等资本运作——每一次调整都会带来一级市场投融资金额下降，与此同时，寒冬似乎是个每隔三五年都会重来的坏天气。在寒冬过后，新的繁荣还会继续。
　　图片来源：泰合资本
　　这次会不一样吗？这次可能真的不一样。
　　泰合资本合伙人蒋科认为，过往几次周期，更多是由于政策或者二级市场带动，但这次的影响是结构性因素的叠加。
　　从宏观环境看，国内经济告别了过去二十年的高速增长，进入新常态，产业到达更替的拐点。过去国内的创业创新主要来自C端，是以消费端为主的模式创新，其中诞生出大量独角兽公司，包括像阿里巴巴、腾讯这样世界级的互联网巨头。但现在，这些曾经的全球化红利、改革红利和人口红利都不复存在了。
　　“本次下行是由前所未有的结构性因素为主导，配合资本市场周期性因素放大的结果。中国的一级市场已经告别了增量年代，进入了存量博弈的年代。”蒋科说。
　　正如孙正义所说，世界已经改变了。不止创业者群体在挤泡沫，投资人群体也要挤泡沫。
　　过去十多年来，华山资本（Westsummit Capital）创始合伙人杨镭一直中美两地穿梭。他做的事情是将硅谷的技术公司带到中国市场。谈及过去两三年国内的资本泡沫，杨镭有些郁闷。他告诉界面新闻，2015年，硅谷曾涌入大量国内资本，导致项目和人才的价格被炒得很高，一度扰乱了市场，也令硅谷企业对中国资本产生了负面看法。
　　“在硅谷，投资人是一个严肃且门槛很高的头衔，但在国内似乎什么人都可以成为基金合伙人。”杨镭说。
　　2014年，双创热潮中，国内创投市场迎来繁荣期，大批年轻投资人开始踏入这个行业，随后O2O、VR、共享经济、无人货架，一级市场的新概念层出不穷，市场资金宽松叠加股市指数不断创新高，在乐观的情绪中，无数新项目涌现。
　　但从结果看，过去五年中真正诞生的大公司屈指可数。绝大多数移动互联网的大鱼，如美团、头条这样的公司早在2010年左右就已经存在。这意味着，过去五年间，一级市场资金的使用效率是极其低下的，大量投资机构和创业者都在这个过程中沦为炮灰。
　　“当你投机的时候，如果产生了效益，就会更加投机。投资人也是一样，如果一级市场得到二级市场的正向反馈，就会造成投机被鼓励。”回顾过去创投市场的疯狂，毛圣博说，“我希望行业能回归到价值投资。投资人能够按照自己的方法论，去投资自认为好的企业。”
　　04
　　出路在何方
　　世界变了，创业者和投资机构的出路在哪里？科技创新或是方向之一。
　　6月份，备受关注的科创板正式开板，在上市条件、交易规则、发行定价机制上作出制度创新。科创板强调企业的“科创”属性，拥有核心技术、市场认可度高的科创企业将被优先推荐上市。同时，科创板还允许未盈利、红筹、设置差异化表决权的企业上市。
　　这是国内资本市场鼓励企业进行科技创新的制度红利之一。
　　杨镭告诉界面新闻，今年在与企业、投资机构交流时，明显感受到技术类公司的关注度变高很多，“从地方政府、到企业家再到投资机构，几乎所有人都在关注用科技提高生产效率”。
　　一家华山资本投资的科创企业深迪半导体在今年找到机遇。深迪拥有一项陀螺仪技术，该技术可应用在消费品的导航系统中。此前这家企业因为规模较小，客户也多是小企业。但今年因为已经有华为这样的大企业开始找到深迪，期望能加强双方合作。
　　熊伟铭2005年开始进入风险投资行业，在华创资本之前，曾任美国中经合集团合伙人，几乎是国内最早一批风险投资家。在他看来，尽管现在是所谓的创投寒冬期，但已经比2005年的市场情况要热闹太多。
　　“市场整体还是挺好的，只不过大部分人都是第一次经历。”熊伟铭说，马上他就准备带着投资意向书，飞到圣地亚哥拿下一家公司。这家公司在预审会上还处于技术研发阶段，但已经估值2.4亿美金，拿到7个投资意向书。
　　由于消费者端巨大的市场机会，过去底层技术类投资在中国创投市场并非主流。但现在由于内外部环境的变化，技术类投资开始进入主流投资机构的视野中，同时也带来了全新的挑战。
　　在互联网时代，评估企业价值有DAU（日活用户数）、PV（页面点击量）、CPM（千次展示费用）等指标，已经有一套成熟的估值体系。但现在与技术创业者谈论的都是算法、论文和效率，完全是一种不同的话语体系。
　　而科学家又是另一种生物，其行为方式和成就感与普通创业者不同，到底具备什么特征的科学家能够成为成功的创业者？投资人又需历经一轮筛选和辨别。
　　“这个领域正在摸索着建立一套新的审美标准。人和事的判断标准都要重新来过。”熊伟铭说。
　　如果说风险投资家和创业者们有什么群体性特征，乐观肯定是其中之一。孙正义的好友、优衣库创始人柳井正曾经评价前者，“不顺利的事情接连不断，100次里只要1次能顺利进行，我们都是那种‘说不定这次能做成’的人。”
　　对于技术创新多久能诞生下一个平台级机会，毛圣博态度乐观，“人类社会总归在向前走，信息的演进速度理论上在不断加速，未来几年肯定会有所突破，下一个平台也许会很快出现，只是不知道是什么而已。”
　　熊伟铭则对界面新闻讲了一个故事：在人工智能到来之前，英伟达不过是做游戏显卡的小公司而已，直到2016年随着VR和深度学习的崛起，其主要产品GPU的市场才变得极具想象力。由于在人工智能领域占据统治地位，过去三年内，英伟达的股价涨了八倍，最新市值达到1400多亿美金。
　　“大机会没有来，我们先抓住小的，小的也可能会在未来一天等到它的大机会。”熊伟铭说，“就算偶尔悲观，我们这个行业整体还是很乐观的。”
　　（界面新闻记者伍洋宇对此文亦有贡献）