财富成都银行家观察（特约作者：星展银行高级经济师梁兆基、星展银行经济师卢明俐)  2014年国内生产总值 (GDP) 预计将增长7.8%

·        产能过剩问题导致在工业部门产生反通货膨胀（逐渐降低的通货膨胀）甚至通货紧缩环境。

·        房地产价格将继续上升        人民币将继续升值

由于明年经济改革深化，生产者价格通胀和房地产价格通胀的分化将越来越明显。由于严重的生产过剩，大部分的通缩压力将主要来自工业部门。一项由国务院发展研究中心牵头的调查显示，尽管领导人努力减少产能过剩，接受调查的3545家企业的平均产能利用率仅为72%，较一年前下降0.7%。约68%的受访企业计划至少三年时间来吸收过剩产能。

产能过剩通常是中央计划经济的特征。在2008年全球金融危机爆发之前，产能过剩的问题并不明显，这是由于全球经济彼时更健康，对中国商品的需求也更强。然而，随着全球需求的减弱，中国对美国、欧盟和日本的出口增长，已从2007年的14.4%，34.8%和11.3%降至2012年的8.5%，-6.2%和2.3%。去年出口增长仍然缓慢，仅为8.0%左右。

2013年10月份，国务院制定某些部门必须立即处理产能过剩，包括水泥、电解铝、平板玻璃、航运和钢铁。禁止新项目，在建项目需要重新评估，去除非法产能，有条不紊地淘汰过时产能。最终，消除过剩产能应该能够缓解通货紧缩倾向。然而，实际的执行可能会遇到巨大的挑战。此外，产能过剩的根源是多方面的。它们涉及税务系统、环保系统、金融体系和资源性产品价格形成机制。产能过剩问题将持续很长一段时间。

国家发展和改革委员会（发改委）已经启动水电煤定价机制的改革，以改善资源分配和减少浪费。估计初始影响是对价格产生上涨压力，这将无可避免地提高工业部门的生产成本。没有强劲的需求来应对这个问题，工业利润增长将开始下降。工业企业利润增长从九月份的18.4%下降到10月份的15.1%，2013年的增长率一直很温和（图1）。用另一个测度，年收入超过2000万元的工业企业的总利润增长也从9月份的7.5%放缓至6.0%。

这些趋势可能会触发降价促销从而加剧反通货膨胀。这就是为什么在2014年反通货膨胀仍将持续。PPI通货紧缩已经很明显, 但尚未传导致非食品成分的CPI（图2）。

                            图2：CPI（消费者价格指数）

总体工业利润； 国企工业利润                          CPI；非食品；食品

经营环境恶化，工业企业的利润变薄迫使他们涉足房地产投资。一些公司来自房地产投资的收入正变得越来越多。例如，香港上市的建滔化工现在有大量房地产开发业务（占2012年总收入的4.9%相较于2011年的0.7%）。上市的服装制造商联泰将他们的土地注入了房地产企业以开发住宅地产。公司参与房地产市场创造了额外的投资需求。

与生产价格不同，房地产价格将进一步上涨。这可能部分解释了背离的GDP增长和房地产价格之间的关系（图3）。其他基本力量在起作用。在一线城市如上海、北京、广州和深圳，住房库存可能已经减少了。在2008、2009婚姻数量激增（婚姻数量增长连续两年超过10%）之后，巨大的被压抑的住房需求在2010年开始释放。婚姻数量在2008至2011年平均值是1210万对每年，而前四年均值为860万对每年。当需求超过供应，不难看出为什么价格会上涨。

这就是为什么在全国推行的抑制房价措施在过去的三年里没有有效降低价格。他们只设法减缓上涨速度。上海进一步收紧了当地的限购。离婚或丧偶的非本地居民及其子女被视为单一个人，在包括静安、长宁、浦东的几个区没有资格买房。越来越多的地方政府在二线城市，如武汉、南昌、沈阳、厦门正推出进一步措施应对如一线城市一样不断上涨的房价。这些措施包括提高购买第二套住房的首付，提高非本地居民购房的要求，提高2014年土地供应目标，加强当地保障房建设。在这种背景下，一般家庭的通胀预期明年仍将保持高位。

图3：名义GDP增长率与房地产价格                        图4 ：人民币升值与房地产价格

商品房价格（住宅）；名义GDP                          商品房价格（住宅）；人民币升值（滞后一年）

人民币运行在独立的轨道上

前一年人民币升值与后一年房地产价格增长之间的正相关关系在近年来愈发明显（图4）。人民币升值有助于中国的再平衡。随着人们的购买力增加，产生巨大的财富效应可能对房地产行业蔓延

保持人民币升值轨迹的动机显然是与人民币国际化的最终目标有关。中国政府已经做了大量的工作，通过在过去的几年里赢得许多外国政府的支持，建立了一个坚实的基础。政府需要通过长时间保持人民币温和升值预期来建立货币的可信度。从这个角度，只要家庭认为人民币将继续升值，房地产价格将继续增长。

结论

“通胀分化”的现象很快就会显现。由于中国的产能过剩问题仍未得到解决，我们预计2014年反通货膨胀或者通货紧缩在工业部门将会加速。与此同时，房地产价格将继续上涨。这将对央行制定政策提出挑战来应对矛盾的价格信号。从当前货币政策的立场来看，很明显，中国比较担心房地产价格上胀，否则去年就应该已经降息了。这意味着只要房地产价格上升的幅度是合理的，我们预计央行货币政策将保持现状。

来源

所有的图表数据来源于CEIC，彭博和星展集团研究（预测经过处理）

（本文仅代表作者个人观点，并不代表财富成都立场）